Αν και η ΕΕ βρίσκεται στη διεθνή πρωτοπορία όσον αφορά τη νομοθέτηση για τα κριτήρια ESG και τη βιώσιμη χρηματοδότηση, παρατηρείται σύγχυση στην αγορά κυρίως όσον αφορά τη σαφήνεια και την ενιαία εφαρμογή των διατάξεων, με αποτέλεσμα να ανακόπτονται σε σημαντικό βαθμό οι «πράσινες» επενδύσεις.
Η νομοθεσία για τα κριτήρια περιβάλλοντος, κοινωνίας και διακυβέρνησης (ESG) αποτελεί έναν από τους κυριότερους πυλώνες της βιώσιμης χρηματοδότησης στην Ευρωπαϊκή Ένωση. Η ανάγκη για την ενσωμάτωση των κριτηρίων ESG σε κάθε τομέα της οικονομίας προέκυψε από την αυξανόμενη συνειδητοποίηση των επιπτώσεων της κλιματικής αλλαγής, της έντασης των κοινωνικών ανισοτήτων και της σημασίας της εταιρικής διακυβέρνησης και πλέον αποτελεί τον κανόνα για την προσέλκυση επενδύσεων και την άντληση κεφαλαίων.
Αν και είναι αδιαμφισβήτητο ότι το πλαίσιο βιώσιμης χρηματοδότησης, έτσι όπως έχει διαμορφωθεί στον ευρωπαϊκό χώρο, ασκεί έντονη επίδραση σε κάθε οικονομική δραστηριότητα, είναι επίσης σαφές ότι το εν λόγω ρυθμιστικό πλαίσιο ESG χαρακτηρίζεται από ορισμένα προβληματικά σημεία. Οι ασάφειες, τα κενά και η περιπλοκότητα αναφέρονται ως τα κυριότερα από τους επενδυτές, οπότε το ζητούμενο αυτή τη στιγμή είναι το πώς αυτά θα μπορέσουν να ξεπεραστούν, ώστε η βιώσιμη χρηματοδότηση να κυριαρχήσει περαιτέρω.
Όπως χαρακτηριστικά αναφέρει η Άλκηστις Χριστοφίλου, Μanaging Partner, Rokas, «οι προκλήσεις που αντιμετωπίζουν οι ελληνικές εταιρίες στην εφαρμογή των υποχρεώσεων ESG ποικίλουν ανάλογα με την αγορά στην οποία δραστηριοποιούνται, το μέγεθος και το αντικείμενό τους, π.χ. προϊόντα ή υπηρεσίες. Η υποχρεώσεις ESG συγκεκριμενοποιούνται και επιβάλλονται σταδιακά. Επίσης, οι κανόνες μέτρησης και αξιολόγησης της συμμόρφωσης μορφοποιούνται με βραδύ ρυθμό. Παρόλο που αυτό προσφέρει χρόνο προσαρμογής στις επιχειρήσεις, δημιουργεί επίσης πολυπλοκότητα, ανασφάλεια και κόστος».
«Κύριο πρακτικό πρόβλημα μιας Εταιρείας που επιθυμεί να ενσωματώσει κριτήρια ESG και να προσελκύσει «πράσινη» χρηματοδότηση βάσει της εμπειρίας μου στην παραγωγή ενέργειας, αποτελούν οι, εκτιμώ, αυστηρές περιβαλλοντικές απαιτήσεις της σχετικής ευρωπαϊκής νομοθεσίας. Η ώθηση των επενδύσεων αποκλειστικά σε ανανεώσιμες πηγές ενέργειας δημιουργεί αρνητικό ισοζύγιο με τις ενεργειακές ανάγκες χωρών όπως η Ελλάδα, που εξακολουθούν να βασίζονται σε μονάδες παραγωγής Η.Ε. από Φ.Α. για να διασφαλίσουν την ενεργειακή τους επάρκεια, ενώ οι επιχειρήσεις που επιδιώκουν χρηματοδότηση καλούνται είτε να επενδύσουν σε εναλλακτικές «καθαρότερες» τεχνολογίες είτε να προσαρμόσουν τα έργα τους για να πληρούν τα πρότυπα ESG, αυξάνοντας σημαντικά το κόστος και την πολυπλοκότητα τους.»
Το νομοθετικό πλαίσιο της ΕΕ για τη βιώσιμη χρηματοδότηση
Η ΕΕ έχει επιδείξει ιδιαίτερη προσήλωση στη βιώσιμη χρηματοδότηση, εισάγοντας μια σειρά από νομοθετικά κείμενα που καθορίζουν το πλαίσιο εντός του οποίου οι επιχειρήσεις και οι επενδυτές πρέπει να λειτουργούν. Το Σχέδιο Δράσης για τη Βιώσιμη Χρηματοδότηση, το οποίο ανακοινώθηκε το 2018, αποτελεί τη βάση για τις πρωτοβουλίες αυτές, έχοντας ως στόχο την ανακατεύθυνση των κεφαλαιακών ροών προς βιώσιμες δραστηριότητες, τη διαχείριση των οικονομικών κινδύνων που σχετίζονται με το περιβάλλον και την προώθηση της διαφάνειας.
Μεταξύ των βασικών νομοθετημάτων περιλαμβάνονται:
- Ο Κανονισμός για τη Δημοσιοποίηση στη Βιώσιμη Χρηματοδότηση (SFDR): Εισάγει υποχρεώσεις για τις εταιρείες και τους επενδυτές να δημοσιοποιούν πληροφορίες σχετικά με το πώς ενσωματώνουν τους ESG παράγοντες στις επενδυτικές τους αποφάσεις.
- Ο Κανονισμός Ταξινόμησης (EU Taxonomy Regulation): Καθορίζει τα κριτήρια για τον προσδιορισμό των περιβαλλοντικά βιώσιμων δραστηριοτήτων, βοηθώντας τους επενδυτές να διακρίνουν τις πράσινες επενδύσεις από τις μη βιώσιμες.
- Η Οδηγία για την Εταιρική Αναφορά Βιωσιμότητας (CSRD): Υποχρεώνει τις μεγάλες εταιρείες να αναφέρουν λεπτομερείς πληροφορίες για τις ESG πρακτικές τους.
Παράλληλα, η Ευρωπαϊκή Αρχή Κινητών Αξιών και Αγορών (ESMA) έχει εκδώσει οδηγίες για την καταπολέμηση του πράσινου ξεπλύματος (greenwashing), προσπαθώντας να εξασφαλίσει τη διαφάνεια και την ακρίβεια στις αναφορές ESG.
Η αλληλεπίδραση των κριτηρίων ESG με την άντληση κεφαλαίων
Οι ανωτέρω κανονισμοί που προωθούν και αποσαφηνίζουν τη βιώσιμη χρηματοδότηση και την ενσωμάτωση των κριτηρίων ESG στις εταιρικές πρακτικές έχουν σημαντικό αντίκτυπο στη διαδικασία άντλησης κεφαλαίων από τις επιχειρήσεις. Οι επενδυτές απαιτούν πλέον από τις εταιρείες να αποδεικνύουν τη δέσμευσή τους σε βιώσιμες πρακτικές, προτού δεσμεύσουν κεφάλαια. Αυτό έχει οδηγήσει σε αυξανόμενη ζήτηση για βιώσιμες επενδυτικές επιλογές, γεγονός που ενθαρρύνει τις επιχειρήσεις να ενσωματώνουν τα κριτήρια ESG στις στρατηγικές τους.
Ωστόσο, η επιτυχής ενσωμάτωση των κριτηρίων ESG δεν είναι πάντα απρόσκοπτη, όσο και αν αυτό αποτελεί σε μεγάλο βαθμό επιδίωξη τόσο των επιχειρήσεων όσο και των επενδυτών. Η έλλειψη σαφών κατευθυντήριων γραμμών και αξιόπιστων δεδομένων επηρεάζει και τα δύο μέρη, αυξάνοντας κατά πολύ το κόστος για τις επενδυτικές αποφάσεις αλλά και για τη συμμόρφωση με το κανονιστικό πλαίσιο.
«Ξεκινώντας από την περιβαλλοντική βελτίωση, για να μπορέσουν να ανταποκριθούν ουσιαστικά οι επιχειρήσεις χρειάζεται να κατανοήσουν σε βάθος ποιες είναι οι οχληρές λειτουργίες στις οποίες συμβάλλουν με τη γενικότερη λειτουργία τους, και ποιες οι διαθέσιμες τεχνολογίες ή τεχνικές βελτίωσης. Για παράδειγμα, το λεπτομερές ποσοστό συμμετοχής των διάφορων δράσεων στην κλιματική επιβάρυνση είναι ένα θέμα στο οποίο ελάχιστες επιχειρήσεις έχουν εμβαθύνει. Στον τομέα της κοινωνικής βελτίωσης, το πεδίο είναι τεράστιο και κάθε επιχείρηση μπορεί να δώσει το δικό της στίγμα. Σε αυτό το σημείο έρχεται ο κρίσιμος ρόλος της διακυβέρνησης, η οποία απαιτεί μια ομάδα που θα ασχολείται με την πληροφόρηση και την κατανόηση των ερωτημάτων, τη διαχείριση προτάσεων και την υλοποίηση έργων, και κυρίως, τη δημιουργία νοοτροπίας στην επιχείρηση. Κατά την άποψή μας, θα πρέπει επίσης να ενισχυθεί ο ρόλος της δημόσιας ενημέρωσης για τη δημιουργία γενικότερης παιδείας στους πολίτες για τα θέματα ΕSG.»
Παράλληλα, η αυστηρότητα των περιβαλλοντικών κριτηρίων οδηγεί σε αυξημένο κόστος συμμόρφωσης τις επιχειρήσεις, όπως εταιρείες ενέργειας, που επιθυμούν να έχουν πρόσβαση σε πράσινη χρηματοδότηση. Όπως εξηγεί ο Παναγιώτης Αλεξανδράκης, Διευθυντής Νομικών Υπηρεσιών & Κανονιστικής Συμμόρφωσης, ΗΡΩΝ, «ο Κανονισμός Taxonomy προσδιορίζει σαφή κριτήρια για το τι θεωρείται “βιώσιμη” οικονομική δραστηριότητα, δίδοντας έμφαση στην επίτευξη κλιματικών στόχων, ενώ ο Κανονισμός SFDR απαιτεί από τις εταιρείες και τους επενδυτές να αποκαλύπτουν πώς οι επενδυτικές τους αποφάσεις επηρεάζονται από τους Παράγοντες Αειφορίας (ESG Factors). Τα έργα που βασίζονται σε ορυκτά καύσιμα, όπως το Φυσικό Αέριο (Φ.Α.), δυσκολεύονται να ενταχθούν στις κατηγορίες βιώσιμης χρηματοδότησης, αφού συνδέονται με σημαντικές εκπομπές αερίων του θερμοκηπίου, γεγονός που αφενός επιβαρύνει τους παραγωγούς οι οποίοι επωμίζονται το κόστος αγοράς δικαιωμάτων εκπομπών ρύπων και αφετέρου δημιουργεί πίεση στους διαχειριστές κεφαλαίων, να επενδύουν μόνο σε βιώσιμες δραστηριότητες. Παρόλο που το Φ.Α. θεωρείται “μεταβατική” μορφή ενέργειας, με τις εκπομπές CO₂ από τις Μονάδες Φ.Α. να είναι σημαντικά χαμηλότερες σε σχέση με τον άνθρακα, η εναρμόνιση με τους κανονισμούς ESG προϋποθέτει τη μείωση των εκπομπών CO₂ σε επίπεδα “καθαρού μηδενισμού”, ωθώντας τις επενδύσεις αποκλειστικά σε ανανεώσιμες πηγές ενέργειας».
Ο Κανονισμός SFDR θέτει υποχρεώσεις δημοσιοποίησης που θεωρούνται υπερβολικά περίπλοκες και δυσνόητες, τόσο για τους επενδυτές όσο και για τις επιχειρήσεις
Προβλήματα κατηγοριοποίησης και έλλειψη σαφήνειας
Ένα βασικό ζήτημα είναι η πολυπλοκότητα και η ασάφεια της υπάρχουσας νομοθεσίας, αφού η κατηγοριοποίηση των κεφαλαίων και των επενδυτικών προϊόντων δεν είναι ξεκάθαρη. Ο τρόπος με τον οποίο οι επενδύσεις χαρακτηρίζονται ως “πράσινες” ή “βιώσιμες” δεν είναι πάντα σαφής, γεγονός που μπορεί να οδηγήσει όχι μόνο σε έλλειψη εμπιστοσύνης από τους φορείς της αγοράς, αλλά και σε πράσινο ξέπλυμα, δηλαδή στην παραπλανητική παρουσίαση προϊόντων ως περιβαλλοντικά φιλικών χωρίς να πληρούν τα απαραίτητα κριτήρια.
Για παράδειγμα, ο Κανονισμός SFDR θέτει υποχρεώσεις δημοσιοποίησης που θεωρούνται υπερβολικά περίπλοκες και δυσνόητες, τόσο για τους επενδυτές όσο και για τις επιχειρήσεις. Η κατηγοριοποίηση των κεφαλαίων σύμφωνα με τα άρθρα 8 και 9 του Κανονισμού έχει προκαλέσει σύγχυση στην αγορά, καθώς οι όροι αυτοί δεν είναι πλήρως διευκρινισμένοι και εφαρμόζονται με διαφορετικούς τρόπους από τους συμμετέχοντες στην αγορά.
Ειδικότερα, τα άρθρα 8 και 9 του SFDR κατηγοριοποιούν τα επενδυτικά προϊόντα και κεφάλαια ανάλογα με το επίπεδο ενσωμάτωσης των κριτηρίων ESG στις επενδυτικές τους στρατηγικές. Το άρθρο 8 αναφέρεται σε προϊόντα που προωθούν περιβαλλοντικά ή κοινωνικά χαρακτηριστικά, εφόσον οι εταιρείες στις οποίες επενδύονται ακολουθούν πρακτικές καλής διακυβέρνησης. Τα προϊόντα αυτά δεν απαιτείται να έχουν ως πρωταρχικό στόχο τη βιώσιμη ανάπτυξη, αλλά πρέπει να ενσωματώνουν τα ESG χαρακτηριστικά στις στρατηγικές τους. Από την άλλη, το άρθρο 9 αφορά επενδυτικά προϊόντα που έχουν ως κύριο στόχο τη βιώσιμη ανάπτυξη, δηλαδή επενδύουν σε οικονομικές δραστηριότητες που θεωρούνται περιβαλλοντικά βιώσιμες σύμφωνα με τον Κανονισμό Ταξινόμησης.
Η σύγχυση που προκαλείται από τα δύο αυτά άρθρα εδράζεται κατά βάση στη δυσκολία υπαγωγής στο ένα ή το άλλο άρθρο. Οι επενδυτές και οι διαχειριστές κεφαλαίων δυσκολεύονται να κατανοήσουν πλήρως ποια προϊόντα εμπίπτουν σε κάθε κατηγορία, δεδομένου ότι οι όροι είναι αόριστοι και μπορούν να ερμηνευθούν διαφορετικά από κάθε παράγοντα της αγοράς. Έτσι, ορισμένοι μπορεί να θεωρούν ότι ένα προϊόν πληροί τα κριτήρια του άρθρου 8 απλώς επειδή ενσωματώνει μερικά χαρακτηριστικά ESG, ενώ άλλοι μπορεί να έχουν αυστηρότερα κριτήρια για να κατατάξουν ένα προϊόν σε αυτήν την κατηγορία.
Και βεβαίως αυτή η ασάφεια προκαλεί όχι μόνο προβλήματα συμμόρφωσης με τις υποχρεώσεις δημοσιοποίησης των εταιρειών, αλλά εντείνει και τον κίνδυνο πράσινου ξεπλύματος, όπου προϊόντα παρουσιάζονται ως πιο “πράσινα” ή βιώσιμα από ό,τι είναι στην πραγματικότητα, με στόχο να προσελκύσουν επενδυτές που αναζητούν βιώσιμες επιλογές.
Προκλήσεις συλλογής και χρήσης δεδομένων ESG
Η συλλογή δεδομένων ESG αποτελεί μια από τις μεγαλύτερες προκλήσεις για τις επιχειρήσεις και τους επενδυτές. Οι διαφορετικοί πάροχοι δεδομένων χρησιμοποιούν ποικίλες μεθοδολογίες για τη μέτρηση των ESG επιδόσεων, γεγονός που οδηγεί σε ασυνέπεια και καθιστά δύσκολη τη συγκρισιμότητα των δεδομένων. Επιπλέον, το υψηλό κόστος συλλογής και επεξεργασίας δεδομένων επιβαρύνει σημαντικά τις επιχειρήσεις, ιδιαίτερα τις μικρομεσαίες, που μπορεί να μην διαθέτουν τους απαραίτητους πόρους.
Η έλλειψη αξιόπιστων δεδομένων καθιστά επίσης δύσκολη την αξιολόγηση των πραγματικών επιπτώσεων των ESG πρακτικών στην απόδοση μιας επένδυσης. Χωρίς ακριβή και συγκρίσιμα δεδομένα, οι επενδυτές δεν μπορούν να λάβουν τεκμηριωμένες αποφάσεις, κάτι που υπονομεύει την αποτελεσματικότητα του κανονιστικού πλαισίου.
Η αντιμετώπιση αυτού του προβλήματος αναμένεται ότι θα επιτευχθεί με τη θέση σε εφαρμογή του νέου Κανονισμού που στοχεύει στη βελτίωση της διαφάνειας και της λειτουργίας των παρόχων αξιολογήσεων και δεδομένων ESG. Η πρόταση Κανονισμού, η οποία ψηφίστηκε πρόσφατα από το Ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο και αναμένεται να τεθεί σε εφαρμογή το 2026, αποτελεί σημαντικό βήμα προς την αντιμετώπιση των προκλήσεων που συνδέονται με τη συλλογή και χρήση δεδομένων ESG, όπως η αναξιοπιστία, η ασυνέπεια και η έλλειψη συγκρισιμότητας των δεδομένων.
Αν και δεν θα υπάρξει εναρμόνιση των μεθοδολογιών, αφού οι πάροχοι αξιολογήσεων ESG θα εξακολουθήσουν να έχουν τον πλήρη έλεγχο των μεθοδολογιών που χρησιμοποιούν και θα συνεχίσουν να είναι ανεξάρτητοι, θα δοθεί έμφαση στην αποκατάσταση της εμπιστοσύνης των επενδυτών και των εταιρειών. Για να επιτευχθεί αυτό, θα εισαχθεί μια σειρά απαιτήσεων σχετικά με τις δραστηριότητες των παρόχων αξιολογήσεων ESG, οι οποίοι θα αδειοδοτούνται και θα εποπτεύονται από την Ευρωπαϊκή Αρχή Κινητών Αξιών και Αγορών. Περαιτέρω, θα πρέπει να χρησιμοποιούνται μεθοδολογίες αξιολόγησης που είναι αυστηρές, συστηματικές, αντικειμενικές και επικυρώσιμες, και οι οποίες θα επανεξετάζονται σε συνεχή βάση και σε κάθε περίπτωση ετησίως. Οι νέοι κανόνες εισάγουν και οργανωτικές απαιτήσεις που διασφαλίζουν την πρόληψη και τον μετριασμό πιθανών συγκρούσεων συμφερόντων. Όσον αφορά τη διαφάνεια, οι πάροχοι αξιολογήσεων ESG θα πρέπει να γνωστοποιούν στο κοινό πληροφορίες σχετικά με τις μεθοδολογίες, τα μοντέλα και τις βασικές παραδοχές αξιολόγησης που χρησιμοποιούν.
Υπό αυτό το πρίσμα, αναμένεται ότι θα βελτιωθεί η ομοιομορφία στις αξιολογήσεις ESG, μειώνοντας έτσι όχι μόνο το γραφειοκρατικό κόστος των επιχειρήσεων, αλλά και τη σύγχυση των επενδυτών.
Εναρμόνιση της νομοθεσίας και διεθνής συνεργασία
Η έλλειψη εναρμόνισης στην εφαρμογή των κανονισμών ESG στην ΕΕ δημιουργεί πρόσθετες προκλήσεις. Κάθε κράτος-μέλος έχει τη δυνατότητα να εφαρμόζει τη νομοθεσία με διαφορετικούς τρόπους, γεγονός που οδηγεί σε ανισότητες και περιορίζει την αποτελεσματικότητα της ευρωπαϊκής νομοθεσίας. Για παράδειγμα, η εφαρμογή του Κανονισμού Ταξινόμησης διαφέρει σημαντικά μεταξύ των κρατών-μελών, κάτι που δυσχεραίνει την επίτευξη των στόχων της ΕΕ για βιώσιμη ανάπτυξη. Αυτό προκύπτει σε σημαντικό βαθμό και εδώ από τις ασάφειες του πλαισίου που δίνουν τη δυνατότητα στους δημόσιους και τους ιδιωτικούς φορείς των κρατών-μελών να ερμηνεύουν λιγότερο ή περισσότερο αυστηρά τη νομοθεσία.
Για παράδειγμα, η αξιολόγηση του τι συνιστά “σημαντική συμβολή” στη μείωση των εκπομπών αερίων του θερμοκηπίου μπορεί να διαφέρει. Ένα κράτος-μέλος μπορεί να θεωρεί ότι μια συγκεκριμένη τεχνολογία παραγωγής ενέργειας από φυσικό αέριο είναι βιώσιμη, εφόσον πληροί ορισμένα κριτήρια εκπομπών, ενώ ένα άλλο κράτος μπορεί να είναι πιο αυστηρό και να την αποκλείει.
Παράλληλα, οι εποπτικές αρχές σε κάθε κράτος-μέλος έχουν μεγάλη ελευθερία στην επιβολή των διατάξεων των Κανονισμών, με αποτέλεσμα σε ορισμένα κράτη να υιοθετούνται πιο αυστηρές προσεγγίσεις (π.χ. για τις διαδικασίες ελέγχου και αναφοράς των «πράσινων» ομολόγων), ενώ σε άλλα κράτη οι αρχές να είναι πιο ελαστικές, με αποτέλεσμα να στρεβλώνεται ο ανταγωνισμός στην ενιαία αγορά.
Υπό αυτό το πρίσμα, η ανάγκη για συνεργασία μεταξύ των κρατών-μελών καθίσταται επιτακτική, όμως αναδύεται και το ζήτημα της ευρύτερης διεθνούς συνεργασίας. Διότι δεν είναι σπάνιο φαινόμενο να ισχύουν ταυτόχρονα τα ευρωπαϊκά πρότυπα με τα πρότυπα άλλων οργανισμών, όπως συμβαίνει επί παραδείγματι με τα πρότυπα του Διεθνούς Συμβουλίου Προτύπων Βιωσιμότητας (ISSB), δημιουργώντας πρόσθετο διοικητικό βάρος στις επιχειρήσεις.
Η έλλειψη αξιόπιστων δεδομένων καθιστά δύσκολη την αξιολόγηση των πραγματικών επιπτώσεων των ESG πρακτικών στην απόδοση μιας επένδυσης
Συμπερασματικά
Είναι αδιαμφισβήτητο ότι επί του παρόντος η ΕΕ ηγείται στον τομέα της βιώσιμης χρηματοδότησης, έχοντας προωθήσει μια ολοκληρωμένη και λεπτομερή νομοθετική μεταρρύθμιση, η οποία συνεχώς εμπλουτίζεται και αποσαφηνίζεται. Είναι, δε, δεδομένο ότι οι όποιες προκλήσεις κινούνται προς την κατεύθυνση της ανάγκης για μεγαλύτερη εναρμόνιση και εμβάθυνση και όχι στη λογική της χαλάρωσης των αυστηρών απαιτήσεων.
Τούτου λεχθέντος, για να βελτιωθεί η αποτελεσματικότητα της νομοθεσίας ESG, θα πρέπει η Ευρωπαϊκή Επιτροπή να συνεχίσει να ηγείται της παγκόσμιας ατζέντας βιωσιμότητας, αναπτύσσοντας όμως προσαρμοσμένες απαιτήσεις δημοσιοποίησης και διαφάνειας που είναι ευθυγραμμισμένες με τις ανάγκες της χρηματοοικονομικής αγοράς. Η σαφής και συνεπής ορολογία ESG θα συμβάλει στην ομοιόμορφη εφαρμογή και ερμηνεία της νομοθεσίας, ενώ η ανάπτυξη κοινών προτύπων και μεθοδολογιών για την αξιολόγηση των ESG επιδόσεων θα βελτιώσει την ακρίβεια και τη συγκρισιμότητα των δεδομένων, καθιστώντας τις επενδύσεις ESG πιο διαφανείς και αξιόπιστες.
Πολλές από τις προκλήσεις που αναδύονται δεν σχετίζονται μόνο με τη νομοθεσία, αλλά και με τις διαφορετικές επενδυτικές πρακτικές στα κράτη-μέλη και τη γενικότερη κουλτούρα εταιρικής διακυβέρνησης που επικρατεί σε κάθε χώρα. Ωστόσο, η επίτευξη μιας ευρωπαϊκής -και γιατί όχι διεθνούς- συνοχής ξεκινάει από τη συνεπή νομοθεσία που καταφέρνει να ισορροπεί ανάμεσα στην εξαντλητικότητα των διατάξεων και τη δημιουργία του απαραίτητου χώρου για την προσαρμογή στις εκάστοτε συνθήκες.
